Skip to main content

Higher High Yield

Nyhet   •  des 14, 2015 09:20 CET

Av: Ølver Haveland, Direktør Gabler Investment Consulting AS

I løpet av et år har kredittrisikopremien for amerikanske high yield- obligasjoner doblet seg, og gir nå ca. 8% løpende rente. Ser vi på energisektoren som naturlig nok er svekket, er kredittrisikopremien på nær 11%. Obligasjonsinvestorene ser altså økt risiko samtidig som amerikansk økonomi går stadig bedre. Aksjeinvestorene er optimistiske og driver aksjekursene oppover til nye høyder. Enten er obligasjonseierne for pessimistiske eller aksjeinvestorene for positive. I begge tilfelle kan High Yield-obligasjoner være et sted for en porteføljeinvestor å justere porteføljerisikoen i dagens marked. Tar aksjeinvestorene feil, kan aksjer falle. Tar obligasjonsinvestorene feil, kan high yield- obligasjoner stige i verdi.

USA går bedre

USAs økonomi går stadig bedre: Arbeidsledigheten faller, det skapes nye arbeidsplasser og boligprisene stiger. Samtidig går bedriftene bra. Da er det unaturlig at kredittrisikopremiene skal stige slik de har gjort siden sommeren 2014. En del av årsaken til renteøkningen er at investorene har solgt usikre obligasjoner av frykt for svekket vekst globalt, samt energisektorens problemer. Energisektoren utgjør en stor del av obligasjonsmarkedet, spesielt i USA, hvor skiferoljerevolusjonen er gjeldsfinansiert gjennom obligasjonsmarkedet. Likviditetssituasjonen har altså løftet HY-avkastningen opp til aksjenivå. Selv om man tar høyde for en viss konkursrisiko, gir high-yield obligasjoner en god meravkastning sammenlignet med obligasjoner innenfor Investment Grade universet.

I en sammensatt portefølje kan en nå få tilnærmet aksjemarkedsavkastning innenfor en aktivaklasse som har gode diversifiserende egenskaper mot øvrige deler av rentemarkedet. Og dersom aksjemarkedet skulle finne på å falle mye, vil HY-obligasjoner fortsatt kunne gi akseptabel avkastning.

USA utgjør en høy andel av verdensmarkedet innenfor high yield-obligasjoner

Situasjonen innenfor europeisk HY er tilsvarende om enn ikke i samme grad. Her har kreditrisikopremien for HY over 5 års statsobligasjonsrente steget til ca. 4,5%. Det er et en akseptabel kredittrisikopremie også her, men forskjellen mellom USA og Europa kan gjenspeile forventninger til økende rentenivå i USA og fortsatt lave renter i Europa.

Norge

Også her er kredittpremiene høye, men den økonomiske utviklingen er annerledes og risikopremien kan lettere forklares: Norsk økonomi går dårligere og forventes å bli enda svakere. Det kan gi større tap og flere konkurser. Banknæringen kan også få tap, og tilgangen til lån fra bankene er strammet til slik at de som låner i obligasjonsmarkedet må akseptere høyere renter. Vi har sett dramatiske kursfall for en del obligasjoner knyttet til oljesektoren. Det kan gi gode fortjenestemuligheter: Obligasjonene kan bli innløst ved refinansiering til høyere kurser eller de kan bli konvertert til aksjer i selskapet til gunstige kurser.

Gabler foretrekker likevel globale fond innenfor high yield-segmentet ettersom konsentrasjonsrisikoen i norske fond gjerne er høy. En stor del av obligasjonene er knyttet til oljerelatert virksomhet. I det norske markedet er det sammenheng mellom avkastning og risiko, mens vi mener man får bedre betalt for risikoen globalt i dagens marked. Man skal dog være oppmerksom på at det er store forskjeller i risikotagning mellom de ulike forvalterne og deres HY-fond. Vi er av den oppfatning at det finnes attraktive alternativer også i det norske high-yield-markedet.

Globalt

Gabler anser globale fond innenfor High Yield-segmentet som det beste alternativet i en bredt diversifisert portefølje. Det lave rentenivået for obligasjoner med lav kredittrisiko vil sannsynligvis vedvare selv om det kan komme en renteoppgang i USA.

Innenfor high-yield-segmentet er det store forskjeller i risikotagning og kvalitet på forvaltningen. Her er det ekstremt viktig å velge riktig fond med hensiktsmessig mandat. Hvis vi ser på det norske fondsmarkedet i 2015, varierer avkastningen mye. De beste fondene ligger på et par prosent plussavkastning, mens de svakeste har falt nærmere 20% i verdi.

Øke eller redusere risikoen?

High Yield faller som regel inn under aktivaklassen obligasjoner. Velger investor å gå fra Investment Grade til High Yield for å øke avkastningen når renten er lav, vil risikoen i porteføljen øke. High Yield korrelerer mer med aksjemarkedet enn Investment Grade, og det kan argumenteres med at High Yield nærmest er «aksje light». Når løpende rente nå er på nivå med forventet avkastning på aksjer, kan high yield bli brukt som risikoreduserende tiltak i en portefølje ved at aksjeeksponeringen reduseres til fordel for HY. Det passer bedre inn med tankekorset om at noen tar feil: aksjeinvestorene eller renteinvestorene. High yield kan være en måte redusere risikoen i porteføljen og samtidig opprettholde en akseptabel forventet avkastning.

Likviditetsrisiko

En risikofaktor som er vanskelig å vurdere, er likviditetsrisikoen. Dersom verdiene skulle falle, kan fondene oppleve at «alle» investorene vil ha innløst sine fond samtidig. Fondene er da nødt til å selge obligasjoner, og man kan oppleve store verdifall på obligasjoner fordi fondene selge samtidig som det ikke finnes kjøpere. Et slikt scenario må ikke undervurderes. Det er også en av årsaken til at verdiene i dag er lave og rentene er høye: I løpet av 2015 har det vært en kapitalflukt fra high-yield obligasjoner med en overvekt av selgere i forhold til kjøpere. Det er heller ikke utenkelig at flere selskaper går konkurs og påfører obligasjonseierne tap enn det som har vært vanlig under tidligere økonomiske nedturer.

Vedlagte filer

PDF-dokument

Kommentarer (0)

Legg til kommentar

Kommentar