Uden mad og drikke duer helten ikke...

Uden mad og drikke duer helten ikke... Sådan lyder et dansk ordsprog. Men aktiemarkedet synes at være af en helt anden opfattelse. Her har stabilt forbrug som mad og drikke i hvert fald været i meget lav kurs de seneste 2 år. Trods en støt stigende vækst i indtjeningen er selskaberne indenfor sektoren blevet valgt fra og kurserne er styrtdykket. Det betyder, at sektoren lige nu tilbyder et ekstra stort afkastpotentiale på lang sigt.

Sektoren stabilt forbrug indeholder selskaber som producerer daglige fornødenheder som drikkevarer, mad og husholdningsprodukter. Det er produkter som bliver efterspurgt, uanset hvordan det går med økonomien, og derfor kan man normalt regne med en nogenlunde stabil og støt stigende efterspørgsel. Mange synes, at sektoren er lidt kedelig, men historisk har den budt på robuste vækstrater i både omsætningen og indtjeningen, hvilket jo er det vigtigste for en investor. Det kan godt være, at væksten ikke er så prangende fra år til år, men da sektoren sjældent oplever tilbagefald, ender væksten alligevel helt i top blandt de bedste sektorer på lang sigt. Derfor har sektoren historisk givet gode afkast, se figur 1.

Figur 1: Afkast fra 1. januar 1995 til 30. april 2018 på globalt plan (gennemsnitligt årligt afkast)

Kilde: MSCI World sektorindeks, Bloomberg

Som det fremgår af figur 1, er det kun IT og sundhed, som har givet højere afkast end stabilt forbrug i denne periode. IT skiller sig dog ud ved at have markant større udsving i afkastet fra år til år. Faktisk er standardafvigelsen mere end dobbelt så høj for IT end for stabilt forbrug og sundhed. Kombinationen af fornuftig vækst og beskedne udsving fra år til år betyder således, at stabilt forbrug og sundhed historisk har budt på aktiemarkedets suverænt bedste risikojusterede afkast. Det er derfor de to sektorer altid udgør fundamentet i vores aktieportefølje.

Selvom stabilt forbrug er en attraktiv sektor at investere i, bliver den ofte fravalgt af investorerne. Der er sjældent udsigt til eksplosiv vækst i de enkelte selskaber og produkterne er sjældent særligt nyskabende eller revolutionerende. Derfor ser vi igen og igen, at investorerne i stedet flokkes om de spændende vækstaktier indenfor IT, finans og industri – uanset hvor dyre de bliver.

I de seneste 2 år har investorerne i særlig høj grad foretrukket vækstaktier fra de cykliske sektorer fremfor de mere indtjeningsstabile aktier fra de defensive sektorer. Det er i år gået hårdt ud over stabilt forbrug, som er faldet knap 8% og dermed har været klart den dårligste sektor på aktiemarkedet i år. Kursfaldet er sket, selvom sektoren stadig oplever støt stigende indtjening – og faktisk forventes at vokse knap 15% i år (kilde: Bloomberg). Derfor er prisen i forhold til den realiserede indtjening faldet kraftigt, se figur 2.

Figur 2: P/E for stabilt forbrug på globalt plan

Kilde: MSCI World sektorindeks, Bloomberg

Som figuren viser, har sektoren kun været billigere under og umiddelbart efter finanskrisen og er dermed meget attraktiv for en langsigtet investor.

Det er ikke kun stabilt forbrug, som er ramt. De defensive sektorer har generelt været særdeles upopulære på aktiemarkedet siden sommeren 2016. Det er normalt, at cykliske aktier giver højere afkast end defensive aktier, når økonomien vokser stærkt, men den aktuelle tvedeling er usædvanlig kraftig og usædvanlig skarpt opdelt, se figur 3. Vi er således ikke bekendt med tidligere perioder, hvor samtlige cykliske sektorer er steget kraftigt, mens samtlige defensive sektorer er stort set uændrede.

Figur 3: Sektorafkast siden 1. juli 2016 på globalt plan

Kilde: MSCI World sektorindeks, Bloomberg

Vi mener ikke, at denne forskel er fundamentalt berettiget, men derimod drevet af en selvforstærkende vekselvirkning mellem stemning, indeksinvestering, computerhandel og momentumstrategier. Stemninger kommer og går på aktiemarkedet og er desværre ekstremt svære at forudse, men ultimativt er det altid selskabernes indtjeningsudvikling, som ender med at styre kursudviklingen og afkastet. Figur 4 viser, at afkastforskellen mellem de cykliske og defensive sektorer nu er større end under finanskrisen og faktisk også større end under IT-boblens kulmination i 1999-2000. Det betyder efter vores vurdering, at der er rigtig gode odds for et snarligt stemningsskifte, da der ikke er tilnærmelsesvist samme forskel i sektorernes realiserede eller forventede indtjening.

Figur 4: Afkast i de cykliske sektorer i forhold til afkast i de defensive sektorer

Anm.: Baseret på MSCI Worlds sektorindeks eksklusiv udbytte. De cykliske sektorer er gennemsnittet af IT, finans, industri, cyklisk forbrug og materialer. De defensive sektorer er gennemsnittet af stabilt forbrug, sundhed, forsyning, telekommunikation og energi. Kilde: Bloomberg

Konklusion

Som langsigtede valueinvestorer ser vi igennem markedets kortsigtede og stemningsdrevne fluktuationer og fokuserer altid på undervurderede kvalitetsselskaber med stabil indtjeningsfremgang, forståelige forretningsmodeller og lav gæld. Her er stabilt forbrug for tiden ekstra svær at komme udenom og vi fastholder vores store overvægt i sektoren.